晶泰科技-research-20260516
晶泰科技（2228.HK）投资研究报告
研究日期：2026年5月16日 当前股价：9.53港元 | 市值：410亿港元（约53亿美元） 研究框架：巴菲特-芒格-段永平-李录 四大师综合分析
AI研究偏见自觉
信息丰富度评级：B级（信息适中）
| 评估维度 | 情况 |
|---|---|
| 上市时间 | 2024年6月上市，不到2年 |
| 券商覆盖 | 仅3位分析师覆盖，研报有限 |
| 财务数据 | 仅有2年上市公司公开数据（FY2024、FY2025） |
| 行业理解 | AI制药属新兴赛道，商业模式仍在验证 |
| 媒体报道 | 关注度较高（AI概念+港股18C第一股），但深度分析少 |
AI研究陷阱：公司上市时间短，仅有两个完整财年数据，2025年首次盈利高度依赖单一大客户。AI可能用"合理推测"填补商业模式长期可持续性的数据空白，产生虚假确定性。
偏见自查：
- “确定性"主要来自DoveTree大单等近期事件，而非长期商业本质的充分验证
- 如果减少一半资料，关于盈利可持续性的结论会明显动摇
- 市场对AI制药的共识过于乐观，需特别关注空方论点
- 存在"公开资料看似丰富但实际可追溯历史极短"的问题
第一步：关键数据总览
收入结构（FY2025 vs FY2024）
| 业务板块 | FY2025收入（百万元） | FY2024收入（百万元） | 同比增长 | 占比 |
|---|---|---|---|---|
| 药物发现解决方案 | 537.9 | 103.7 | +418.9% | 67.0% |
| AI4S智慧解决方案（原智能机器人） | 264.7 | 162.8 | +62.6% | 33.0% |
| 合计 | 802.6 | 266.4 | +201.2% | 100% |
注意：FY2025药物发现收入暴增主要因DoveTree合作首付款5100万美元（约3.6亿人民币）一次性计入。
历年财务趋势
| 年度 | 收入（百万元） | 增速 | 经调整净利润（百万元） | 毛利率 | 现金储备（百万元） |
|---|---|---|---|---|---|
| 2021 | 63 | — | 巨额亏损 | — | — |
| 2022 | 133 | +111% | 巨额亏损 | — | — |
| 2023 | 174（估） | +31% | -522 | ~40% | ~3,100 |
| 2024 | 266 | +53% | -457 | 45.9% | 3,120 |
| 2025 | 803 | +201% | +258 | ~70% | 7,069 |
当前估值指标（工具验算）
| 指标 | 数值 | 验算方法 |
|---|---|---|
| 股价 | 9.53 HKD | Yahoo Finance 2026.5.16 |
| 总股本 | 43.0亿股 | StockAnalysis + Yahoo |
| 市值 | 410亿HKD（9.53×43亿=409.8亿✅） | 工具验算偏差0.08% |
| PS（TTM） | 46.5x | 市值410亿HKD / 收入8.83亿HKD |
| PE（TTM） | 317.7x | 9.53 / EPS 0.03 |
| PB | 3.92x | 9.53 / BVPS 2.43 |
| EV | 294亿HKD | 市值-净现金 |
| EV/Revenue | 33.0x | 294亿 / 8.93亿 |
| 净现金/股 | 1.71 HKD | 现金78.6亿-债务4.92亿 |
| 52周区间 | 4.20 - 15.12 HKD | — |
数据来源：公司2025年报、Yahoo Finance、StockAnalysis、界面新闻、虎嗅
第二步：生意本质分析 — 段永平"对的生意”
一句话定义
晶泰科技本质上是一家用AI+量子物理+机器人替代传统实验室人工的药物研发外包（CRO）平台公司，正从"卖劳动力"（传统CRO）向"卖智力+分成"（平台型）转型。
商业模式画布
| 维度 | 分析 |
|---|---|
| 收入模式 | 服务费（短期）+ 里程碑付款（中期）+ 销售分成（长期） |
| 客户群体 | 全球大型药企（Top 20中的17家）+ 生物科技公司 |
| 核心产品 | ID4平台（AI模型集群+机器人实验室+数据闭环） |
| 价值主张 | 将药物发现周期从3-5年缩短至1-2年，降低成本 |
| 交付形式 | 苗头化合物/先导化合物 + 自动化实验数据 |
| 复购逻辑 | 平台锁定+数据积累 → 持续新项目合作 |
毛利率分析
- FY2025整体毛利率约70%（StockAnalysis LTM数据：毛利622百万HKD/收入893百万HKD=69.7%）
- 远高于传统CRO公司（药明康德毛利率约35-40%）
- 高毛利原因：AI驱动的边际成本极低，一旦模型训练完成，复用成本趋近于零
- 但另一方面：DoveTree首付款属于纯利润型收入，拉高了毛利率基数
经营杠杆
- FY2025收入增长201%，但运营亏损大幅收窄 → 强经营杠杆初现
- 研发支出（FY2024：4.18亿）> 收入（FY2024：2.66亿）→ 仍处研发驱动阶段
- 月均现金消耗从6210万（2023）→ 4810万（2024），在控制
- 2026年发行25.4亿可转债 → 管理层认为仍需大量资金投入
段永平式追问
这门生意好在哪？如果只能用一句话描述，是什么？
回答：这门生意好在"AI+数据飞轮"理论上能形成正反馈——做的项目越多，数据越多，模型越准，客户越愿意合作。但现阶段飞轮是否真的在转，还是靠大单撑起来的，需要再看2-3年。
客观事实：公司至今累计亏损超50亿元，2025年首次盈利高度依赖DoveTree单一大客户贡献45%收入。剔除DoveTree后，经常性业务是否能独立盈利尚不确定。
第三步：护城河评估 — 巴菲特"经济护城河"
五类护城河逐一验证
| 护城河类型 | 评估 | 评分 | 证据 |
|---|---|---|---|
| 技术/专利壁垒 | 强 | ★★★★ | 量子物理+AI+机器人三位一体，200+垂类AI模型，160+授权专利，晶型预测准确率98%，XtalFold领先算法 |
| 转换成本 | 中等 | ★★★ | 客户项目数据沉淀在平台上，迁移有成本；但CRO行业客户通常同时与多家合作 |
| 规模效应 | 潜在 | ★★★ | 2600万条反应数据、200+机器人工作站，规模越大数据越多模型越准；但目前收入体量仍小 |
| 网络效应 | 弱 | ★★ | 非平台型双边市场，客户之间无直接互动 |
| 品牌/定价权 | 初步 | ★★★ | 辉瑞盲测100%准确率打响品牌，礼来/DoveTree大单验证；但品牌溢价尚未体现在稳定高定价上 |
护城河趋势判断
过去3年：护城河在变宽。从传统CRO服务向平台型转型，DoveTree/礼来大单证明平台价值，数据积累加速飞轮效应。
未来5年预判：
- 乐观情景：飞轮效应显现，更多大药企签约平台合作，数据壁垒持续加深
- 悲观情景：Isomorphic Labs（Google旗下）、Recursion等巨头加速追赶，AI模型快速迭代导致先发优势被削弱
关键不确定性
- AI模型的"护城河深度"存疑：在AI快速迭代的环境下，今天的技术领先可能在2-3年内被追平
- 数据壁垒依赖持续的客户项目输入，如果大客户流失，数据飞轮可能停转
- Google/Alphabet的Isomorphic Labs拥有AlphaFold技术，如果全力投入药物发现，可能对晶泰形成降维打击
巴菲特式追问
10年后这条护城河还在吗？什么能摧毁它？
回答：不确定。AI技术迭代极快，今天的算法优势可能3年后就不是优势。真正的护城河如果存在，应该在"数据+湿实验闭环"——别人有AI算法，但没有配套的200+机器人工作站和2600万条实验数据。但Google如果全力投入，这个壁垒也不是不可逾越的。
第四步：逆向思考与风险清单 — 芒格"反过来想"
公司可能失败的所有路径
| 失败路径 | 概率 | 影响程度 | 逻辑链条 |
|---|---|---|---|
| DoveTree大单无法持续兑现里程碑付款 | 中（30%） | 极高 | 2026年2月第二笔4900万美元已存逾期风险 → 收入断崖 → 重回亏损 |
| AI制药终极价值证伪 | 低（15%） | 极高 | 至今全球无AI设计药物成功上市 → 如果5年内仍无，行业信心崩塌 |
| 大型科技公司降维打击 | 中（25%） | 高 | Google Isomorphic Labs / Meta ESM → 资金+人才+算力全面碾压 |
| 持续稀释股东价值 | 高（50%） | 中 | 上市2年已配股3次融资60亿港元，未来可能继续 → 每股价值持续被稀释 |
| 客户集中度导致议价权丧失 | 中（30%） | 中 | 大客户话语权过强 → 压价 → 利润率下降 |
| 管理层执行力不足 | 低（15%） | 高 | 学术背景创始人 → 业务多元化后管理难度剧增 |
| CRO行业寒冬延续 | 中（25%） | 中 | 2024年全球CRO行业下行 → AI CRO也无法独善其身 |
历史类比
| 类比公司 | 相似点 | 结局 |
|---|---|---|
| Schrödinger（2020-2024） | 计算化学+AI药物发现，上市后高估值 | 股价从高点$100跌至$17，市值缩水85% |
| Recursion（2021-2025） | AI药物发现平台，高估值亏损公司 | 股价从$30跌至$5，被迫并购Exscientia |
| 华大基因（2017-2023） | 基因组学平台概念，科学家创业 | 从300元跌至40元，估值泡沫破裂 |
| Palantir（2020-2022） | 技术平台型公司，政府大客户 | IPO后暴跌80%，后靠AI叙事翻身 |
共同教训：科学技术平台公司的"潜力"往往被市场过早定价，兑现需要很长时间。中间可能经历估值大幅回调。
偏误自查
- 叙事偏差：AI制药故事太好了（提高效率、降低成本、缩短周期），容易让人忽视兑现风险
- 锚定效应：DoveTree的60亿美元合同总金额是"潜在里程碑"而非确定收入，但市场已将其视为确定性事件
- 幸存者偏差：我们看到了晶泰获大单的新闻，但没看到多少AI制药公司在2024-2025年死亡或被低价收购
芒格式追问
我最可能在哪里犯错？聪明人为什么会不买/做空这家公司？
回答：
- 犯错点：高估DoveTree大单的确定性。60亿美元是"最高潜在金额"，实际能兑现多少取决于药物研发成功率（历史上不到10%）
- 聪明人不买的理由：PS 46倍，比Schrödinger（PS 3.5倍）贵13倍，晶泰并没有证明自己的平台价值是Schrödinger的13倍。稀释风险巨大（2年配股3次）。单一大客户依赖症。
第五步：管理层评估 — 段永平"对的人" + 巴菲特"管理层诚信"
核心创始团队
| 姓名 | 职位 | 背景 | 持股 |
|---|---|---|---|
| 温书豪 | 董事会主席 | 中科院博士→MIT博士后，量子物理 | 经济权益~6%，投票权60.68%（三人合计） |
| 马健 | CEO/联合创始人 | 浙大博士→MIT博士后，量子计算 | — |
| 赖力鹏 | CIO/执行董事 | 北大+芝加哥大学博士→MIT博士后 | 经济权益~2.58% |
关键决策复盘
| 时间 | 决策 | 结果 | 评分 |
|---|---|---|---|
| 2015年 | 三人离开MIT回国创业 | 抓住了AI制药风口 | ★★★★★ |
| 2016年 | 参加辉瑞晶型盲测 | 100%准确率，一战成名 | ★★★★★ |
| 2024年6月 | 港交所18C上市 | 首家特专科技脱P公司 | ★★★★ |
| 2025年1-8月 | 三次配股共融资60亿港元 | 资金充裕但股东稀释严重 | ★★★ |
| 2025年8月 | DoveTree 60亿美元大单 | 平台价值大幅验证 | ★★★★ |
| 2025年11月 | 礼来3.45亿美元续签 | 头部客户持续加注 | ★★★★ |
资本配置能力
- 研发投入：FY2024研发投入4.18亿元 vs 收入2.66亿元 → 研发强度157%，极高但合理（平台建设期）
- 并购：暂无重大并购，聚焦有机增长
- 融资：频繁配股是双刃剑——保障了现金安全（70亿现金），但严重稀释股东（2年3次）
- 回购：无回购记录
股东利益一致性
- 持股比例偏低：三位创始人合计仅持有13.45%经济权益
- 投票权控制：60.68%投票权（AB股结构）→ 管理层有绝对控制权
- 薪酬：暂无公开的争议
- 减持：暂无大规模减持记录
- 隐忧：经济权益低+控制权高的结构，理论上存在管理层利益与股东利益不完全一致的风险
段永平式追问
如果CEO退休，这家公司还能保持竞争力吗？
回答：较难判断。公司高度依赖三位创始人的技术视野和行业人脉。温书豪的学术网络和马健的商业判断力是核心资产。好在公司1152名员工中研发占比超70%，组织能力有一定积累。但在当前阶段，创始团队仍不可替代。
第六步：行业与文明趋势 — 李录"文明演进框架"
行业是否处于"文明级范式转移"？
判断：是的，但处于极早期。
AI改变药物研发是大概率事件，类似于：
- 计算机改变基因测序（1990s-2000s）
- 机器学习改变蛋白质结构预测（2020 AlphaFold）
但关键区别是：AI尚未产出任何一个成功上市的药物。这就像2001年的互联网——方向对，但泡沫破裂在即。
历史技术革命类比
| 类比 | 相似点 | 当前阶段相当于 |
|---|---|---|
| 基因测序革命 | 技术平台+高前期投入+长期回报 | 2003年人类基因组计划刚完成 |
| 互联网1.0 | 新技术+大量资金涌入+多数公司亏损 | 1999-2000年 |
| 电商平台 | 平台效应+数据飞轮+先亏后盈 | 2005年亚马逊（刚转盈但不稳定） |
TAM分析
| 来源 | 2025年市场规模 | 2030年预期 | CAGR |
|---|---|---|---|
| Arizton | ~$20亿 | $85亿 | 30.6% |
| Grand View Research | — | $92亿 | 29.6% |
| Fortune Business Insights | — | $79亿 | 12.2% |
| 综合估计 | ~$20亿 | $80-100亿 | 25-30% |
晶泰在产业价值链中的位置
[药企客户] ← 需求 ← [晶泰科技：AI+机器人平台] → 调用 → [云计算/芯片供应商]
↕ 竞争
[Schrödinger] [Recursion] [英矽智能] [Isomorphic Labs]晶泰处于价值链中游——上游受算力成本影响，下游受药企研发预算约束。好处是两头可控，坏处是天花板受限于药企外包意愿。
客户/供应商集中度
- 客户集中度：极高。2025年DoveTree贡献45%收入。前5大客户可能贡献70%+收入
- 供应商集中度：主要依赖云计算（AWS/阿里云等），无明显瓶颈
- 技术路线风险：如果大语言模型在药物发现领域取得突破，基于物理计算的方法可能被边缘化
李录式追问
站在20年后回看，这家公司是"这个时代的标准石油"还是"昙花一现的3Com"？
回答：更可能是"这个时代的Illumina"——在基因测序革命中，Illumina建立了平台垄断并获得丰厚回报，但花了15年才真正兑现。晶泰有可能成为AI药物研发领域的平台型基础设施公司。但也有可能像3Com那样被更强大的对手（Google）取代。概率分布：Illumina式成功30%，平庸存活40%，被边缘化30%。
第七步：估值与安全边际 — 巴菲特"内在价值" + 段永平"对的价格"
当前市场定价
| 指标 | 晶泰科技 | Schrödinger | Recursion | 对比结论 |
|---|---|---|---|---|
| 市值 | $53亿 | $9.8亿 | $17亿 | 晶泰最贵 |
| 收入（TTM） | $1.1亿 | $2.5亿 | 极少 | 晶泰收入规模最小 |
| PS（TTM） | 46x | 3.5x | — | 晶泰比Schrödinger贵13倍 |
| 盈利状态 | 首次盈利 | 亏损 | 亏损 | 晶泰唯一盈利 |
| 毛利率 | ~70% | ~70% | — | 相当 |
| 现金储备 | $9亿 | 健康 | 承压 | 晶泰充裕 |
反向DCF：当前股价隐含了什么？
当前市值410亿港元，扣除净现金约73亿港元，企业价值约337亿港元。
如果假设：
- 10年后达到稳态，给予25x PE
- 折现率12%
- 那么10年后需要实现净利润：337亿 / 25 × (1.12^10) = 337亿 / 25 × 3.11 = 41.8亿港元（约38亿人民币）
这意味着当前股价隐含了：从2025年经调整净利润2.58亿人民币增长到38亿人民币，即年复合增长率约31%，持续10年。
这在理论上不是不可能，但需要公司持续获得大单、拓展AI4S新领域、且不遭受竞争打击。
三情景估值（工具验算，3年期）
基于经调整EPS 0.066港元（258百万人民币/43亿股×1.1汇率）：
| 情景 | 年增速假设 | 3年后PE | 目标股价 | 相对当前涨跌幅 |
|---|---|---|---|---|
| 乐观（持续获得大单，AI4S爆发） | 80% | 100x | 38.5 HKD | +304% |
| 中性（稳定增长，客户拓展顺利） | 40% | 60x | 10.9 HKD | +14% |
| 悲观（大单不达预期，竞争加剧） | 15% | 30x | 3.0 HKD | -68% |
关键假设说明：
- 乐观情景：类似DoveTree大单持续出现，AI4S业务爆发，3年后利润5-6亿元
- 中性情景：收入稳定增长但依赖现有客户，3年后利润7-8亿元
- 悲观情景：DoveTree里程碑延迟，新客户拓展不及预期，重回小幅亏损或微利
与自身历史估值对比
| 时间节点 | 股价 | 隐含PS | 事件 |
|---|---|---|---|
| 2024年6月IPO | 5.28 | ~90x | 上市 |
| 2024年10月低点 | ~4.20 | ~70x | 破发后低点 |
| 2025年3月 | ~7.50 | ~40x | 年报发布 |
| 2025年8月高点 | 15.12 | ~50x | DoveTree大单 |
| 2026年5月现价 | 9.53 | ~46x | 回调中 |
段永平式追问
如果股市明天关闭5年，你愿意以这个价格持有吗？
回答：在当前9.53港元（PS 46x）的价格，答案是犹豫的。原因：
- 公司仅盈利一年，盈利可持续性未经验证
- 45%收入依赖单一客户，风险集中度过高
- PS 46倍的估值隐含了极高的增长预期，容错空间很小
- 如果5年内AI制药行业出现类似2001年互联网泡沫的信心危机，股价可能腰斩
但如果价格下跌到5-6港元（PS 27-32x），风险收益比会显著改善。
第八步：综合决策备忘录
汇总评估
| 维度 | 结论 | 信心度 |
|---|---|---|
| 生意质量（段永平） | AI+数据飞轮逻辑成立，但盈利可持续性仅有1年验证 | ★★★ |
| 护城河（巴菲特） | 技术壁垒真实存在（量子物理+AI+机器人），但AI时代护城河寿命存疑 | ★★★ |
| 管理层（段永平+巴菲特） | 学术背景扎实，大单获取能力强，但频繁配股稀释股东不加分 | ★★★ |
| 最大风险（芒格） | 客户集中度极高+盈利持续性未验证+估值昂贵 | ★★★★ |
| 文明趋势（李录） | AI改变药物研发是大趋势，但兑现时间和路径不确定 | ★★★★ |
| 估值（巴菲特+段永平） | PS 46x极贵，隐含10年31%复合增长预期，安全边际不足 | ★★ |
最终决策
| 策略 | 建议 |
|---|---|
| 空仓者 | 观望为主。当前PS 46x估值太贵，建议等待股价回调至6港元以下（PS<30x）再考虑建仓。或等待2-3个季度验证DoveTree后续付款能否正常到账 |
| 持仓者 | 如果持仓成本低于7港元，可继续持有观察。如果成本在10港元以上，建议逐步减仓至不超过组合5%的仓位 |
| 卖出信号 | ① DoveTree第二笔付款确认违约/延期 ② 连续2个季度收入增速低于30% ③ 管理层再次大规模配股稀释 ④ Google Isomorphic Labs宣布进入全面商业化竞争 |
| 加仓信号 | ① 新签同等量级大单（证明DoveTree非偶然事件）② 连续3个季度剔除大客户后仍实现盈利 ③ 股价跌至5-6港元提供安全边际 ④ AI4S业务收入占比超过30% |
合理价格区间
| 区间 | 价格（港元） | PS倍数 | 适合 |
|---|---|---|---|
| 低估区 | < 5.0 | < 25x | 积极买入 |
| 合理偏低 | 5.0 - 7.0 | 25-35x | 分批建仓 |
| 合理 | 7.0 - 10.0 | 35-46x | 持有观望 |
| 偏贵 | 10.0 - 13.0 | 46-60x | 考虑减仓 |
| 高估区 | > 13.0 | > 60x | 明确高估 |
当前9.53港元处于"合理偏贵"区间，不建议在此位置新建仓位。
四位大师模拟点评
巴菲特：“这家公司很有意思，但我看不到10年后护城河还在的确定性。AI技术迭代太快了。而且PS 46倍？我宁愿去买那些确定性高得多的公司。我需要看到连续3-5年的盈利记录才会认真考虑。”
芒格：“反过来想——如果Google全力投入AI药物发现，晶泰的技术优势能维持多久？另外，2年配股3次融资60亿港元，这些钱从哪来的？从你口袋里来的。管理层太大方了——对自己大方。”
段永平：“生意模式我能理解，AI让实验更快更准，这是对的。但我需要看到’对的价格’。PS 46倍不是我的价格。另外，45%收入来自一个客户？这不是好生意的特征。好生意应该是千百个客户排着队付钱。”
李录：“从文明演进角度看，AI改变药物研发是确定性极高的趋势。问题是’谁赢’不确定。晶泰有先发优势和独特的物理+AI方法论，但在AI时代，先发优势的保质期可能只有3-5年。我会小仓位跟踪，等更多验证后再决定是否重仓。”
关键数据交叉验证记录
| 数据点 | 来源1 | 来源2 | 来源3 | 验证结果 |
|---|---|---|---|---|
| 市值 | Yahoo: 410亿HKD | 股价9.53×43亿股=409.8亿 | StockAnalysis: 367亿（较早数据） | ✅ 通过（偏差0.08%） |
| FY2025收入 | 年报: 802.6百万 | 虎嗅: 803百万 | 界面: 802.6百万 | ✅ 通过 |
| FY2025经调整净利 | 年报: 258.2百万 | 虎嗅: 258百万 | 界面: 258.2百万 | ✅ 通过 |
| 现金储备 | 年报: 70.69亿RMB | StockAnalysis: 78.6亿HKD | 换算一致 | ✅ 通过（汇率差异） |
| 总股本 | Yahoo: 43亿 | StockAnalysis: 43亿 | — | ✅ 通过 |
| PE(TTM) | 工具验算: 317.67x | Yahoo: 317.67 | StockAnalysis: 255.81（较早） | ✅ 通过 |
AI研究置信度 vs 投资确定性
区分声明
| 维度 | AI分析置信度 | 投资确定性 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 财务数据准确性 | 高 | — | 2024-2025年报数据经多源验证 |
| 技术壁垒评估 | 中 | 中 | 有量化证据（98%准确率）但长期持续性难判断 |
| 盈利可持续性 | 低 | 低 | 仅1年盈利数据，高度依赖单一大客户 |
| 护城河持久性 | 低 | 低 | AI时代技术迭代太快，10年判断几乎不可能 |
| 管理层能力 | 中 | 中 | 学术成就突出，商业能力有验证但时间太短 |
| 行业TAM | 中 | 高 | AI改变药物研发方向确定，但具体规模差异大 |
总体判断
AI分析置信度：★★★（3/5）— 受限于公司上市仅2年，历史数据有限，商业模式处于早期验证阶段
投资确定性：★★（2/5）— 生意方向正确但盈利模式未经充分时间检验。当前价格隐含了过高预期，容错空间极小。
核心建议：这是一家值得长期跟踪的公司，但不是一个当前值得重仓的投资标的。等待价格回调或更多盈利验证后再行动。
需要一手验证的问题清单
由于公司信息丰富度为B级，以下问题需要通过调研补充：
- DoveTree合作的真实进展：第二笔4900万美元付款是否已到账？后续里程碑的达成概率如何？
- 剔除大单后的经常性业务盈利能力：非DoveTree/礼来客户的订单增速和利润率如何？
- AI4S业务的真实客户画像：晶科能源/巴斯夫合作的实际合同规模和执行情况？
- 机器人实验室利用率：200+机器人工作站的实际产能利用率是多少？
- 人才流失情况：AI人才竞争激烈，核心技术团队稳定性如何？
- 与Isomorphic Labs的竞争态势：在相同靶点上的head-to-head比较结果？
数据来源：