01-开篇-从2万亿到整改后的新蚂蚁
从 2 万亿到整改后的新蚂蚁
《看懂蚂蚁集团》系列 · 第 01 篇 · 开篇 阅读时间约 8 分钟
一组让你重新认识蚂蚁的数字
2020 年，蚂蚁集团曾离史上最大 IPO 只差 11 天。发行价 68.8 元/股，对应估值 2.1 万亿元（约 3,150 亿美元）；科创板 + 港交所双重上市聆讯已过，募资规模超沙特阿美——全球金融市场屏息等待。
然后一切戛然而止。10 月 24 日，马云在上海外滩金融峰会上发表了那场 21 分钟演讲，批评巴塞尔协议是"老年人俱乐部"、银行是"当铺思维"。两周后，2020 年 11 月 3 日，上交所和港交所同步宣布暂缓上市。这笔钱，没有募到。
IPO 被叫停后，蚂蚁进入了长达三年的整改期。
5 年后的今天，把关键数字列在一起：
| 指标 | 2020 年（IPO 前夕） | 2024 年 | 2025 年 | 变化 |
|---|---|---|---|---|
| 估值 | 2.1 万亿元 | 6,350 亿（胡润） | 7,000-7,500 亿（估） | -65% |
| 净利润 | 312 亿 | 383 亿（+61%） | ~153 亿（-60%） | 大起大落 |
| 研发投入 | ~100 亿（估） | 235 亿 | 289.8 亿（创新高） | +190% |
| 支付宝 MAU | ~7 亿 | 8.9 亿 | ~9 亿+ | +30% |
| 支付宝市场份额 | ~55% | 45.7%（按金额） | 36.2%（按笔数，Q1） | 持续下滑 |
| 蚂蚁国际营收 | 几乎为零 | 270 亿（$30 亿） | ~330 亿（$37 亿，估） | 从无到有 |
| 马云投票权 | 53.46% | 6.2% | 6.2% | 实控人变更 |
这组数字揭示了一个反直觉的事实：蚂蚁的估值缩水了 65%，但它的用户在增长、国际化从零做到 270 亿营收、研发投入翻了近两倍。
2025 年利润骤降 60% 更是让市场困惑——蚂蚁在拿 289.8 亿砸向 AI 和新业务，这到底是"壮士断腕"还是"无底洞"？
（数据来源：蚂蚁集团 2020 招股书；阿里巴巴 2025-2026 财年财报权益法推算；胡润全球独角兽榜 2025；北京商报 2026-05-13）
蚂蚁到底是什么公司？三层拆解
如果用一句话定义蚂蚁集团——大多数人会说"支付宝母公司"。这不算错，但严重不完整。
更准确的定义是：
蚂蚁集团 = 一个 9 亿月活的超级流量入口（支付宝）+ 一台用数据驱动的金融科技变现机器（信贷 + 理财 + 保险）+ 一个正在快速长大的国际化金融基础设施（蚂蚁国际）+ 一个砸了 290 亿还看不清终局的 AI 赌注。
分层来看：
第一层：流量入口——支付宝
支付宝是蚂蚁的"大门"。8.9 亿月活用户每天打开它扫码、转账、缴费、买东西。这个流量不是蚂蚁的利润中心——支付业务费率已经降到 0.2-0.4% 区间，近 3 年累计降费让利超 210 亿元。
支付宝的真正价值，是把 9 亿用户导向蚂蚁的金融和服务生态。打个比方：支付宝是"商场大门"，免费让你进来；蚂蚁靠"商场里的店铺"赚钱。
但这扇门正在被微信支付分走客流。 2025 年 Q1，微信支付按笔数计份额达到 59.7%，支付宝降至 36.2%。微信支付月活突破 14.7 亿，是支付宝的 1.6 倍。线下小额高频场景（餐饮、零售），微信支付渗透率 63.1%，日均使用频次是支付宝的 1.5 倍。
反方观点：份额下滑被夸大了。按金额计（而非笔数），支付宝在大额支付场景仍保持优势，用户月均支付金额是微信支付的 2.3 倍。“碰一下” NFC 支付用户已突破 2 亿，日支付笔数在 2026 年 1 月突破 1 亿笔。支付宝在"低频大额"和"金融服务"上依然无法被取代。
第二层：变现机器——数字金融
这是蚂蚁真正赚钱的地方。
| 板块 | 2024 年营收 | 做什么 | 利润贡献 |
|---|---|---|---|
| 蚂蚁消金（花呗/借呗） | 152 亿 | 消费信贷（在贷 ~2.1 万亿，含联合贷） | 净利 30.5 亿 |
| 网商银行 | 213 亿 | 小微企业贷款 | 净利 31.7 亿 |
| 蚂蚁基金 | 163 亿 | 基金代销（非货保有 1.57 万亿，全行业第一） | 净利 ~10 亿 |
| 蚂蚁保 | ~70 亿（估） | 互联网保险中介（行业第一） | 净利 ~2.4 亿 |
信贷科技是蚂蚁最大的利润引擎——蚂蚁消金 + 网商银行 2024 年合计净利超 62 亿，占集团利润的 16%+。但这个数字被大幅低估了：蚂蚁自营贷款只占在贷余额的 ~15%，98% 资金来自合作银行，蚂蚁收取约 1% 技术服务费。换句话说，蚂蚁不承担信贷风险，却拿走了稳定的技术分成。
反方观点：这个"轻资产"模式正在受到监管挤压。2026 年 4 月八部门新规调整支付与信贷捆绑模式，花呗使用频次可能下降 30-40%。利率上限从 24% 讨论降至 20% 是行业最大变量。蚂蚁消金不良率已连续三年微升（1.69% → 1.74% → 1.78%）。
（数据来源：蚂蚁消金/网商银行 2024 年报；蚂蚁基金 2025H1 报告；证券时报）
第三层：增长引擎——国际化 + AI
蚂蚁国际 2024 年营收 270 亿元（$30 亿），占集团营收约 20%，2025 年增长至约 $37 亿。Alipay+ 已覆盖超过 100 个国家和地区、9,000 万+商户，连接 40 个国际支付伙伴、18 亿用户账户。
AI 方面，蚂蚁 2025 年研发投入 289.8 亿创新高。AI 健康管家"蚂蚁阿福"用户数在 2026 年春节期间突破 1 亿，支付宝"AI 付"也同时突破 1 亿用户、单周支付笔数超 1.2 亿笔，成为全球首个用户数和支付笔数双双破亿的 AI 原生支付产品。
反方观点：蚂蚁国际拟赴港 IPO，但截至 2026 年 5 月仍未递表港交所。估值分歧巨大——彭博智库给出 $80-240 亿区间。AI 投入是 2025 年利润骤降 60% 的主因，“烧钱"何时能变现仍是未知数。
（数据来源：SCMP；科技日报 2026-02-24）
蚂蚁和腾讯、拼多多有什么不同？
如果你看过《看懂腾讯》和《看懂拼多多》，蚂蚁和它们是三种完全不同的物种：
| 维度 | 腾讯 | 拼多多 | 蚂蚁集团 |
|---|---|---|---|
| 核心资产 | 微信 + 游戏 | 算法广告机器 | 支付宝 + 金融科技 |
| 商业模式 | 社交垄断 → 流量变现 | 极致效率 → 广告 + 佣金 | 支付入口 → 金融服务费 |
| 护城河强度 | 极强（微信不可替代） | 中等（效率优势） | 较强（数据网络效应）但正在被侵蚀 |
| 利润质感 | 高确定性 | 极高效率 | 强反弹但波动大 |
| 上市状态 | 港股上市 | 美股上市 | 未上市 |
| 最大风险 | 监管尾部 | Temu 政治 + 管理层不透明 | 金控牌照 + AI 入口颠覆 |
| 适合什么投资者 | 稳健型 | 套利型 | 需要极高耐心和信息容忍度 |
蚂蚁和它们最大的区别是两个字：不透明。
腾讯每季度发详细财报，拼多多至少是上市公司，而蚂蚁——一家估值 7,000 亿的巨头，投资者能看到的只有：阿里巴巴财报里一行"权益法投资收益”、子公司零散年报、以及各种媒体推算。
你要投资一家看不清内部的公司，首先要搞清楚的不是"值多少钱"，而是"它到底长什么样"。 这正是接下来 4 篇要做的事。
一个小小的预告：2025 年利润骤降 60% 意味着什么？
留个钩子。蚂蚁 2025 年净利润从 383 亿降至约 153 亿元（据阿里巴巴 2026 财年年报权益法推算），降幅 60%。同期研发投入从 235 亿飙升至 289.8 亿。
这组数字意味着什么？两种完全不同的解读：
看多派：蚂蚁在主动"牺牲短期利润换长期空间"——把钱砸向 AI 和国际化，就像亚马逊当年连续亏损 20 年培育 AWS。蚂蚁阿福用户破亿、AI 付破亿，都是投入开始见效的信号。
看空派：利润腰斩不是"战略性投入"，是"基本盘在恶化"——支付份额持续流失、信贷受监管压制、AI 投入回报遥遥无期。289.8 亿研发投入中，有多少是"有效投入"、多少是"防御性烧钱"？
哪个更接近真相？下一篇，我们把蚂蚁的六大业务一个一个拆开看。
下期预告
下一篇，我们将完整拆解蚂蚁的六大业务线——支付、信贷、理财、保险、国际化、AI。
要回答的几个尖锐问题：
- 蚂蚁的利润到底靠什么赚的？支付还是金融？
- 蚂蚁消金 4 亿用户、在贷 2.1 万亿——但自己只赚 30 亿，钱去哪了？
- 蚂蚁基金为什么能"断崖式领先"第二名 50%？
- 蚂蚁国际从零做到 270 亿营收——这个速度正常吗？
下周见。
本文是《看懂蚂蚁集团》系列第 01 篇。后续 4 篇将陆续推出。 本系列不构成任何投资建议。