增长的三条曲线与天花板

《看懂万事达卡》系列 · 第 03 篇 阅读时间约 10 分钟

增长的核心逻辑

FY2025 万事达卡收入增长 16%，市值已达 4,500 亿美元。这个体量还能以双位数增长，是因为它的增长逻辑和大多数公司不同——不靠抢份额，靠整个蛋糕变大。

三条增长曲线撑起这个逻辑：

1. 基础支付网络——全球现金向数字支付的迁移
2. 跨境支付——全球化 + 旅游 + 电商跨境交易
3. 增值服务——从"收过路费"升级为"卖导航、卖保险、卖数据"

分别拆开看。

第一曲线：无现金化——一个几十年级别的趋势

全球每年的消费支出总量是一个天文数字。在这个总量中，仍有大量以现金形式完成。

注：各地区现金占比为行业估计值，不同来源口径有差异

每一个百分点的现金被电子支付替代，都意味着万事达卡网络上多了一笔"过路费"。这个趋势的驱动力不止一个：

• 政府推动：印度的 UPI、巴西的 Pix、尼日利亚的 eNaira——各国政府出于税收监管和金融普惠的考虑，都在推动电子支付
• 电商渗透：全球电商渗透率持续提升，线上购物天然适配卡支付
• 消费者习惯：疫情后，即使在传统现金使用率高的国家，消费者也越来越习惯无接触支付

FY2025 数据验证：全球总支付量（GDV）达 10.6 万亿美元，本币口径增长 9%。即使在全球经济增长放缓的背景下，支付量仍在扩张。

反方观点：印度的 UPI 和巴西的 Pix 是政府运营的实时支付系统，费率极低甚至免费，且交易量已经非常庞大。万事达卡在这些市场是否会被"绕过"？

这个担忧有道理，但有两个关键细节常被忽略：

1. UPI/Pix 主要是国内支付——跨境支付仍然是卡网络的天下
2. 万事达卡不是对抗这些系统，而是与它们合作——比如在印度，万事达卡正在与 UPI 生态整合

无现金化趋势对万事达卡来说，不是"所有电子支付都走我的网络"，而是"电子支付的总量越大，我能分到的那一块也越大"。

第二曲线：跨境支付——利润率最高的金矿

跨境支付是万事达卡最赚钱的业务——费率远高于国内交易，利润率也更高。

FY2025 数据：

• 跨境交易量增长 15%（本币口径）
• Q1 2026 跨境交易量增长 13%

跨境支付为什么是金矿？因为它涉及货币转换、合规审查、实时结算——这些都是万事达卡网络的强项，也是区域支付系统（UPI、Pix）做不到的。

跨境支付的增长动力：

• 全球旅游恢复：后疫情时代，国际旅游消费持续回升
• 跨境电商：消费者越来越习惯从海外平台购物
• B2B 跨境支付：全球跨境 B2B 支付预计 2027 年超过 250 万亿美元——这是一个比消费者支付大得多的市场

为了抓住 B2B 机遇，万事达卡推出了 Mastercard Move 平台：

数据来源：Mastercard Move

Mastercard Move 的意义在于：它把万事达卡从"刷卡网络"扩展到了**“一切资金流动的基础设施”**。不只是你刷卡买咖啡——企业付供应商货款、平台给司机发工资、跨国汇款给家人——都可以通过 Mastercard Move 完成。

反方观点：B2B 跨境支付市场虽大，但竞争者众多——SWIFT、银行间直连、区块链支付（Ripple）都在争夺这块蛋糕。万事达卡能拿到多大份额还不确定。这是一个"潜力巨大但尚需证明"的增长点。

第三曲线：增值服务——从"收费站"到"综合服务平台"

这是万事达卡最重要的结构性变化。

FY2025 数据：

数据来源：Mastercard Q1 2026 财报

增值服务包括什么？

增值服务的关键特征：边际成本极低，利润率高于基础支付业务。

它们本质上是在"变现数据资产"——万事达卡每年处理 1,755 亿笔交易积累的数据，通过欺诈检测、消费洞察等产品卖给银行和商户。数据已经有了，多卖一份分析报告的成本几乎为零。

增值服务占比从不到 30% 提升到超过 40%，且增速远超基础支付业务——这意味着万事达卡的收入结构正在变得更高质量。

代理商务：下一个增长点？

万事达卡正在积极布局代理商务（Agentic Commerce）——当 AI 代理开始代替人类进行购买决策时，谁来验证身份？谁来确保支付安全？

万事达卡的答案是：建立 AI 代理商务的标准——包括身份验证、治理框架和信任机制。

这是一个前瞻性极强但尚未产生收入的布局。如果 AI 代理商务真的爆发（5-10 年视角），万事达卡作为"信任层"的价值会进一步提升。

数据来源：Mastercard 代理商务布局

反方观点：增值服务虽然增长快，但它的竞争格局远不如基础支付网络那么集中——在欺诈检测、数据分析这些领域，有大量专业公司（如 FICO、Palantir、各类安全厂商）在竞争。万事达卡的数据优势明显，但不代表它能垄断。

天花板在哪？

乐观情景

保守情景

关键观察

即使在保守情景下，万事达卡仍有 8-10% 的年收入增长——这对于一家已经 4,500 亿美元市值的公司来说，仍然是非常健康的增速。

但增速下限很重要——因为当前 PE 约 31 倍的估值，隐含的是市场对 15%+ EPS 增长的预期。如果实际增长落入保守区间，估值可能面临下修压力。

用一张图总结三条曲线

                收入占比      增速        确定性      利润率
基础支付        ~60%        8-10%       ★★★★★      高
跨境支付    （含在上面）     12-15%       ★★★★☆      最高
增值服务        ~40%        18-23%      ★★★☆☆      更高

基础支付是"压舱石"——增长稳定、确定性高；跨境支付是"利润引擎"——费率最高、增长快；增值服务是"第二增长极"——增速最快、改变收入结构。

三条曲线相互增强：基础支付量越大，数据越多，增值服务越有价值；增值服务越好，银行和商户越愿意接入网络，基础支付量越大。

下期预告

增长空间看完了，下一篇聊硬币的反面——风险：

• Visa 和万事达卡的双寡头格局真的稳如磐石吗？
• 稳定币/央行数字货币会不会颠覆卡网络？
• 欧盟交换费上限、美国反垄断——监管压力有多大？
• 地缘政治冲突如何影响跨境业务？

本文是《看懂万事达卡》系列第 03 篇。后续 2 篇将陆续推出。 本系列不构成任何投资建议。